증 권 신 고 서

【 대표이사 등의 확인 】

대표이사등의 확인

요약정보

I. 핵심투자위험

II. 형태

III. 주요일정

IV. 평가 및 신주배정 등

V. 당사회사에 관한 사항 요약

주1) 증권신고서 제출일 현재 기준의 자본금과 발행주식수이며, 전환권 및 신주인수권 행사 효과는 반영되지 아니하였습니다.
주2) 총자산은 2021년 12월 31일 기준 한국채택국제회계기준에 의한 감사보고서 상 별도재무제표 금액입니다.

VI. 그 외 추가사항

제1부 합병의 개요

I. 합병에 관한 기본사항

1. 합병의 목적

가. 합병의 상대방과 배경

(1) 합병 당사회사의 개요

(2) 합병의 배경

교보9호기업인수목적㈜는 미래 성장 동력을 갖추었다고 판단되는 기업과의 합병을 통하여 대상기업의 가치를 높이고, 주주의 투자이익을 실현하며 국내 자본시장의 발전에 이바지하고자 2019년 07월 15일 설립되어 2019년 10월 29일 주권을 코스닥시장에 상장하였습니다. 이후 2022년 04월 12일 ㈜밸로프와의 합병상장을 위하여 한국거래소에 상장예비심사신청서를 제출하였습니다.

또한 금융투자업규정 제1-4조의2 제5항 제1호 및 교보9호기업인수목적㈜의 정관 제58조 제2항에 따라, 교보9호기업인수목적㈜의 주권의 최초 모집 이전에 합병의 상대방이 되는 법인은 정하여지지 아니하였습니다. 교보9호기업인수목적㈜와 ㈜밸로프간의 합병은 아래 금융투자업규정에 따라 최초 모집 이후에 검토되었으며, ㈜밸로프의 사업의 내용이 합병법인의 정관 제63조(합병을 위한 중점 산업군)의 제7호 게임ㆍ모바일산업에 해당한다고 판단하여 합병을 추진하게 되었습니다.

2019년 10월 교보9호기업인수목적㈜의 코스닥시장 상장 이후, ㈜밸로프를 교보9호기업인수목적㈜와의 합병을 통해 코스닥 시장에 상장하자는 계획을 세우게 되었습니다. 이에 ㈜밸로프는 기업인수목적회사와의 합병을 통한 상장의 이점 및 회사와의 적합성 등을 비교 분석 후, 기업인수목적회사와의 합병을 통한 상장으로 기업공개를 추진하기로 판단하였습니다.

상기의 배경에 따라 교보9호기업인수목적㈜는 ㈜밸로프을 흡수합병하고자 하며, 이를 통하여 온라인 및 모바일 게임 소프트웨어 개발 및 공급업을 주요 사업으로 하는 ㈜밸로프의 사업을 공고히하고, 경영효율성을 증대하여 주주가치의 극대화를 실현하고자 합니다.

피합병법인인 ㈜밸로프는 2007년 5월에 설립되어, 증권신고서 제출일 현재는 다양한 장르의 PC 온라인게임 및 모바일 게임을 개발 및 서비스하는 기업으로, 기존 게임의 사업권을 인수하여 효율적인 개발·운영으로 수익성을 개선시키는 리퍼블리싱 사업을 영위하고 있습니다. 또한 게임 글로벌 퍼블리싱을 위한 해외 법인을 기반으로 북미, 유럽, 아시아 등 해외 지역으로 서비스 영역을 확대하는 데에 풍부한 노하우를 인정받고 있습니다.
 

이처럼 ㈜밸로프가 영위하는 사업의 성장 및 사업의 다각화로 인하여 견고한 성장이 기대되는 상황에서 미래 성장 동력을 갖추었다고 판단되는 산업을 영위하는 기업과의 합병을 목적으로 하는 교보9호기업인수목적㈜와의 합병은 양사가 가진 기업의 목적에 부합하는 것으로 판단됩니다.

㈜밸로프는 기업인수목적회사와 합병 시 예치된 금액이 전액 회사로 유입되어 향후 연구개발, 신규사업 투자 및 운영자금 등에 활용될 수 있는 바, 합병을 통해 유입된 자금을 재무적 부담없이 기업의 외형을 확장하고 경쟁력을 제고하기 위한 자금으로 활용할 수 있을 것으로 판단됩니다. 합병을 통해 유입된 자금은 구체적으로 아래와 같이 활용될 계획입니다.

① 운영자금
피합병법인은 중장기적인 신규게임 서비스를 위한 라인업 확대를 위한 게임 인프라 비용 및 마켓팅비용으로 활용할 계획입니다. 1년에 최소 2개 이상의 게임을 오픈할 예정에 있으며, 각 게임 당 1~2억 원 수준의 마케팅 비용이 발생할 것으로 예상됩니다. 또한 플랫폼 등 사업확장과 매출규모의 증대에 따라 인프라 비용 증가가 필요하며 우수 전문인력 확충, 영업활동, 구매활동등 전방위적으로 활용 될 계획입니다.

② IP 인수/확보

피합병법인은 중장기적인 신규게임 라인업 확대를 위하여, IP 인수 및 확보 할 예정입니다. 투자를 통해 우수한 게임 콘텐츠를 확보하여 콘솔게임 개발 추진 및 서비스 확장으로 인해 매출기여 및 잠재적으로 기존 게임 라인업들과 시너지를 낼 수 있는 방향으로 계획하고 있습니다.

③ Metaverse 플랫폼 강화
피합병법인은 리퍼블리싱 소싱 전략을 통해 확보한 게임 콘텐츠와 향후 확보할 게임 콘텐츠를 토대로 Metaverse 플랫폼을 강화할 계획입니다.

피합병법인은 2019년 부터 VFUN™ 이라고 하는 글로벌 플랫폼의 토대를 구축한 상황이며, 해당 플랫폼의 초기 화면 일 UV (일 방문자)가 이미 2021년 12월 기준 250,000명을 돌파하는 등 매년 지속적인 성장세를 보이고 있습니다. 이러한 글로벌 플랫폼에 피합병법인이 확보한 게임들이 모두 연동될 경우, 일 UV (일 방문자)는 1,000,000 명을 돌파할 것으로 기대하고 있습니다. 이렇게 형성된 마켓 플레이스(market place)에 가상 세계 콘텐츠와 가상 세계 경제 시스템을 제공함으로써, 사용자들이 가상 세계에서 자신들의 사이버 Identity와 세계관을 형성해 나갈 수 있는 진정한 Metaverse 플랫폼으로서 성장해 나갈 수 있을 것으로 예상됩니다.

피합병법인은 NFT 플랫폼인 위메이드의 Wemix™와 컴투스의 C2X™에 피합병법인의 게임 콘텐츠를 연계하여 게임을 NFT 할 수 있는 기술적/사업적 토대를 완성하였습니다. 또한, 향후 피합병법인이 확보한 모든 게임 콘텐츠를 당사의 NFT 기획력/기술력을 통해 다양한 글로벌 플랫폼에서 NFT 형태로 서비스가 될 수 있는 플랫폼을 완성하였습니다.

피합병법인은 VFUN™ 에 피합병법인의 게임 콘텐츠를 연동함과 동시에 가상 세계 콘텐츠와 가상 세계 경제 시스템을 개발할 예정이며, 피합병법인이 확보한 게임들을 NFT화 하기 위해 보다 전문화 된 기획 및 개발 인력을 확보하는데 사용할 계획입니다.

④ 해외게임대상 소싱
피합병법인이 리퍼블리싱 소싱 전략으로 지금까지 확보한 게임은 모두 한국에서 개발된 게임들입니다. 하지만, 피합병법인은 리퍼블리싱 소싱 전략이 적용될 수 있는 게임 시장 환경은 비단 한국 게임 시장에만 해당한다고 판단하지 않으며, 전 세계 게임 시장에 모두 해당한다고 판단하고 있습니다. 지난 2년여 동안 전세계에 영향을 미친 COVID-19로 인한 팬데믹이 서서히 종료되는 상황에서, 피합병법인은 그 동안 미루어 왔던 해외 게임사를 대상으로 리퍼블리싱 소싱전략을 적극적으로 적용할 계획입니다.

리퍼블리싱 소싱 전략으로 가장 먼저 공략할 국가는 일본과 북미/유럽입니다. 해당 시장들은 이미 게임 시장이 급격히 레드 오션(red ocean)화 되어 있고, 동시에 게임 개발 인력 비용의 상승세가 빠른 상황입니다. 해외 유수 게임 컨퍼런스에 사업을 알리는 홍보 및 마케팅을 진행할 예정이며 이를 통해 피합병법인은 리퍼블리싱 소싱 전략이 글로벌소싱 전략이라는 점을 증명하고 피합병법인의 사업 잠재력을 대외에 알리는 계기로 활용할 예정입니다.

자금조달 이외에도 ㈜밸로프는 다음의 상장 추진배경 및 기대효과를 가지고 있습니다.

이처럼 ㈜밸로프의 높은 성장이 기대되는 상황에서 미래 성장 동력을 갖추었다고 판단되는 산업을 영위하는 기업과의 합병을 목적으로 하는 교보9호기업인수목적㈜와의 합병은 양사가 가진 기업의 목적에 부합하는 것으로 판단됩니다.

나. 회사의 경영, 재무, 영업 등에 미치는 중요 영향 및 효과

(1) 회사의 경영에 미치는 효과  

합병 후 존속법인은 교보9호기업인수목적㈜이고, ㈜밸로프는 소멸법인이 되나 존속법인인 교보9호기업인수목적㈜는 ㈜밸로프의 영업을 그대로 승계하고, 사명이 ㈜밸로프로 변경될 예정입니다.

2021년말 현재 교보9호기업인수목적㈜의 최대주주는 ㈜위드인베스트먼트이며 10.31%의 지분을 보유하고 있고, ㈜밸로프의 최대주주는 신재명 대표이사로 26.02%의 지분을 보유하고 있습니다. 합병 완료시 최대주주는 신재명 대표이사로 변경되고 지분율은 23.98%, 특수관계인을 포함한 최대주주등의 지분율은 34.27%가 됩니다.

교보9호기업인수목적㈜와 ㈜밸로프의 합병이 완료되면 형식적으로는 교보9호기업인수목적㈜가 존속법인이 되고 ㈜밸로프는 소멸법인이 되나, 실질적으로는 ㈜밸로프의 사업의 계속성을 유지한 채 코스닥시장에 상장하는 효과가 발생하게 됩니다.

(2) 회사의 재무에 미치는 효과

교보9호기업인수목적㈜는 다른 기업과의 합병만을 유일한 목적으로 하는 회사로서 ㈜밸로프와 합병 후에는 ㈜밸로프의 주요 사업인 PC 온라인 게임 및 모바일게임 개발 및 공급을 주요 사업으로 할 것입니다.

㈜밸로프는 교보9호기업인수목적㈜의 설립 및 코스닥시장 공모 시에 모집된 자금으로 자기자본을 확충하고 이를 투자재원으로 활용함으로써 국내외시장에서 시장점유율 확대 및 신규 사업 개발 등에 투자함으로써 사업의 성장 및 안정과 함께 매출 증대 및 이익 실현이 가속화 될 것이라 예상됩니다.

한편 교보9호기업인수목적㈜와 ㈜밸로프의 합병에 따른 추정 재무상태표는 다음과 같습니다.

법률적으로 코스닥상장법인인 교보9호기업인수목적㈜(합병법인)가 비상장법인인 ㈜밸로프(피합병법인)를 흡수합병하는 형식이나 합병 후에 피합병법인의 대주주가 합병법인의 대주주가 됨에 따라 실질적으로는 피합병법인이 합병법인을 지배하는 결과가 됩니다. 이러한 거래구조는 역취득(reverse acquisition)의 구조와 유사하지만, 회계상 피취득자인 교보9호기업인수목적㈜는 기업의 인수를 목적으로 설립된 명목회사로서, 기업인수목적주식회사가 기업회계기준서 제1103호 '사업결합'상 '사업'의 정의를 충족하지 못하므로 역취득의 회계처리가 아닌 기업회계기준서 제1102호 '주식기준보상'에 따른 회계처리를 적용합니다. 상기 거래구조는 역취득(reverse acquisition)과 대비하여 통상 reverse module로 간주되며, reverse module에서는 이전되는 자산과 부채의 공정가치와 부여일 시점에 발행할 자본의 공정가치와의 차이가 영업권 또는 염가매수차익으로 반영되지 않고 당기비용(회사의 경우, 상장 등 별도로 식별되지 않는 무형의 서비스를 제공받기 위하여 지급된 비용 성격)으로 처리됩니다.

따라서 합병에 따라서 현재 교보9호기업인수목적㈜가 보유하고 있는 유동자산(예치금, 현금 및 현금성자산)과 비유동부채(전환사채)를 승계하여 ㈜밸로프는 자금조달의효과가 있으며 상기 reverse module에 따른 합병비용이 발생하게 됩니다.

(3) 회사의 영업에 미치는 효과

합병이 완료되면 교보9호기업인수목적㈜는 유일한 사업 목적인 다른 기업과의합병을 달성하게 되며 실질적인 경영활동은 피합병법인인 ㈜밸로프의 사업을 통해 영위하게 됩니다.

㈜밸로프는 합병을 통해 교보9호기업인수목적㈜가 보유한 예치금을 투자에 활용하는 것은 물론 코스닥시장에 상장하는 효과를 누리게 되며 이러한 과정에서 언론 및 투자자에게 많은 노출의 기회를 가질 수 있습니다. 또한 투자금의 유입으로 제고되는재무구조를 활용하여 보다 낮은 금리로 시장에서 자금을 조달할 수 있으며 코스닥시장 상장사로서 기관투자자, 애널리스트 등은 물론 개인투자자로부터 관심을 받게 되어 직원의 자긍심을 고취하고 사업 확장 및 대외 인지도 향상에 큰 효과를 거둘 수 있을 것으로 판단됩니다.

다. 향후 회사구조 개편에 관한 계획

교보9호기업인수목적㈜는 합병 완료 후 피합병법인의 사업이 주요 사업 영역이 됨에따라 ㈜밸로프의 주요 사업부를 그대로 유지할 계획입니다. 그 외에 회사의 구조 개편에 관하여 현재 추진중이거나 계획 중인 사항은 없으며, 향후 회사 구조 개편에 대한 계획이 확정될 경우 공시를 통해 지체 없이 공시할 예정입니다.

2. 합병의 형태

가. 합병방법

본 합병은 코스닥시장 상장법인인 교보9호기업인수목적㈜가 비상장법인인 ㈜밸로프흡수합병하는 방법으로 진행됩니다. 따라서 교보9호기업인수목적㈜는 존속하고 ㈜밸로프는 소멸하게 됩니다.

나. 소규모합병 또는 간이합병 여부

당해 합병은 상법 제527조의2(간이합병)과 제527조의3(소규모합병)의 규정이 정하는 바에 해당되지 않습니다.

다. 합병 후 존속하는 회사의 상장계획

합병 후 존속하는 회사인 교보9호기업인수목적㈜는 현재 코스닥시장 상장법인으로서 합병 후 상장폐지 계획은 없습니다.

라. 합병의 방법상 특기할만한 사항

교보9호기업인수목적㈜는 기업인수가 목적인 명목회사이며, 합병 후 존속하는 사업부는 ㈜밸로프에서 영위하는 사업입니다. 이에 따라 형식적으로 교보9호기업인수목적㈜는 존속하고 ㈜밸로프는 소멸하게 되지만, 실질적으로 ㈜밸로프가 교보9호기업인수목적㈜를 흡수합병하는 결과를 가져오게 됩니다. 따라서 상호, 사업목적, 본점소재지 등은 피합병법인인 ㈜밸로프의 상호, 사업목적, 본점소재지로 변경됩니다.

교보9호기업인수목적㈜가 추진하는 합병의 형태는 관련 법령 등에 따라 합병대상법인과의 흡수합병으로, 교보9호기업인수목적㈜는 존속하고 합병대상법인은 소멸하게됩니다. 신설합병의 방식으로 합병할 수 없으며, 소규모 합병 또는 간이 합병의 형태로도 합병할 수 없습니다. 합병대상법인의 규모는 공모예치금액의 80% 이상이 되어야 합니다.

마. 합병 기한의 적정성

기업인수목적회사는 공모에 의한 주금납입일로부터 36개월 이내에 합병 등기를 하지 못할 경우 자동으로 청산되고 상장폐지 됩니다. 교보9호기업인수목적㈜와 ㈜밸로프의 합병으로 인한 합병등기예정일은 2022년 10월 12일로 동 등기예정일은 교보9호기업인수목적㈜의 주식공모에 의한 주금납입일(2019년 10월 17일)로부터 36개월 이내에 해당됩니다.

3. 진행경과 및 주요일정

가. 진행경과

교보9호기업인수목적㈜는 정관상 합병대상법인인 '게임ㆍ모바일산업'에 가장 부합한 법인 중 하나가 ㈜밸로프라고 판단하고 스팩과의 합병을 제안하였고, 이에 양사의경영진은 스팩 합병을 통한 기업상장에 관하여 긍정적으로 검토하였으며, 그 결과 양사의 경영진은 2022년 04월 12일 이사회 결의 개최, 합병계약 체결 등을 통하여 양사가 최종 합병비율을 동의함으로써 합병계약이 체결되었습니다.

(1) 합병가액 평가를 위한 외부평가계약 체결

2022년 03월 07일 이정회계법인과 합병가액 평가를 위한 외부평가계약을 체결하였습니다. 평가 기간은 2022년 03월 07일 ~ 2022년 04월 11일입니다. 상장예비심사신청서를 비롯한 합병계약서 등 합병가액 및 합병비율을 기재한 모든 공시서류 등은 이정회계법인의 합병가액 외부평가 결과를 기초로 작성하였습니다.

(2) 이사회 합병결의 : 2022년 04월 12일

(3) 합병계약체결일 : 2022년 04월 12일

나. 합병주요일정

4. 합병의 상대방 회사

가. 회사의 개황

나. 요약재무정보

피합병법인의 과거 기간 재무제표는 한국의 일반기업회계기준(이하 "과거회계기준")에 따라 작성되었으며, 2020년 01월 01일로 개시되는 연차보고기간부터 한국채택국제회계기준을 적용하여 작성하였습니다.

따라서 비교표시된 2020년 재무제표는 한국채택국제회계기준에 따라 작성되어 외부감사인의 감사를 받았으며, 2019년은 한국채택국제회계기준에 의한 외부감사인의 임의감사를 받은 재무제표입니다.

(1) 요약 연결 재무정보(K-IFRS)

주1) 제 15기 재무제표와 제 14기, 제13기 재무제표는  외부감사인의 감사를 받은 K-IFRS 기준 연결재무제표입니다.

(2) 요약 별도 재무정보(K-IFRS)

주1) 제 15기 재무제표와 제 14기, 제13기 재무제표는  외부감사인의 감사를 받은 K-IFRS 기준 연결재무제표입니다.

다. 지정감사여부

㈜밸로프는 '주식회사 등의 외부감사에 관한 법률'에 따라 금융감독원에 지정감사를 신청하여 한울회계법인을 지정감사인으로 지정받았으며, 이에 따라 2021사업년도 지정감사를 수감하였으며, 감사의견은 적정이었습니다.

5. 합병등의 성사 조건

가. 합병조건

(1) 계약의 선행조건

자본시장과 금융투자업에 관한 법률 시행령 제6조 제4항 제14호 바목, 사목에 따라 교보9호기업인수목적㈜가 최초로 모집한 주권의 주금납입일(2019년 10월 17일)부터 36개월 이내에 합병등기를 완료하여야 합니다. 합병등기가 완료되지 못할 경우 정관에 따라 해산되고 예치 또는 신탁된 자금을 주주에게 주권의 보유비율에 따라 지급하게 됩니다.

한편, 발기주주인 ㈜위드인베스트먼트, ㈜티에스인베스트먼트, 인라이트벤처스(유), 교보증권㈜는 상기 예치자금의 지급대상에서 제외됩니다.

본 합병에 대한 합병계약에 따라 합병을 하여야 하는 존속회사 및 소멸회사의 의무는다음과 같은 조건이 합병기일 또는 그 이전에 성취될 것을 선행조건으로 합니다. 다만, 존속회사와 소멸회사는 각자 서면으로 아래에서 규정하고 있는 선행조건의 일부 또는 전부를 포기, 면제할 수 있습니다.

(2) 계약의 해제 조건

합병계약서상 다음 각 호의 사정이 발생하는 경우에는 합병계약이 해제될 수 있습니다.

나. 합병 주주총회 결의요건

본 합병은 상법에 따른 특별 결의 요건을 충족시켜야 하며, 출석한 주주의 의결권의 3분의 2 이상의 수와 발행주식총수의 3분의 1 이상의 수의 승인을 얻지 못할 경우 합병이 무산될 수 있습니다. 합병주주총회 전까지 합병에 반대하는 의사를 통지한 주주는 보유주식에 대하여 주식매수청구권을 행사할 수 있습니다.

한편, 공모 전 주주 등은 합병과 관련한 주주총회 결의에 관하여 주주간 약정에 의거하여 의결권을 행사하지 아니하거나 이를 예탁결제원에 위임하여 해당 주주총회에 참석한 주식수에서 약정 당사자들이 보유하는 주식수를 뺀 주식수의 의결내용에 영향을 미치지 아니하도록 찬성 및 반대(기권 및 무효를 포함한다)의 비율에 따라 의결권을 행사하여야 합니다.

이에 따라 발기주주인 ㈜위드인베스트먼트의 보유 공모 전 발행주식 보통주 400,000주, ㈜티에스인베스트먼트의 보유 공모 전 발행주식 보통주 10,000주, 인라이트벤처스(유)의 보유 공모 전 발행주식 보통주 10,000주, 교보증권㈜의 보유 공모 전 발행주식 보통주 10,000주에 대하여 본건 합병과 관련한 주주총회 결의의 의결권을 예탁결제원에 위임하여 해당 주주총회에 참석한 주식수에서 본 약정 당사자가 보유하는 주식수를 뺀 주식수의 의결내용에 영향을 미치지 아니하도록 찬성 및 반대(기권 및 무효 포함한다)의 비율에 따라 의결권을 행사할 수 있습니다. 또한, 코스닥시장 상장규정 제70조 제1항 제10호 및 주주간 약정서에 의거하여 공모전 주주는 합병과 관련하여 주식매수청구권을 행사할 수 없습니다. 이와 관련한 주주간 약정서의 내용은 다음과 같습니다.

6. 관련법령상 합병의 규제 또는 특칙

가. 합병대상회사의 선정기준

합병대상 회사는 우선 코스닥시장 상장 규정, 정관 및 관련 규정에 부합하여야 하며, 또한 투자자들의 이익이 극대화 될 수 있도록 대상회사 경영진의 도덕성, 향후 사업성, 수익성, 성장성 및 기술력 등을 고려하여 결정되었으며, 수익성이나 기업규모 등은 아래 기술되는 코스닥시장 상장 요건을 충족하는 범위에서 산정한 것입니다.

나. 코스닥시장 상장규정에 의한 제한

코스닥시장 상장규정 제75조에 의거 기업인수목적회사와 합병하고자 하는 비상장 회사는 관련 요건을 충족하여야 합니다.

다. 정관 및 관련 법규에 의한 제한

교보9호기업인수목적㈜의 정관 제58조에 의거 합병대상법인은 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 시행령 제176조의5 제3항 각 호에 따라 산정된 합병가액 또는 최근사업연도말 현재 재무상태표상 자산총액이 예치된 금액의 100분의 80 이상이어야합니다. 정관 58조에 의거 교보9호기업인수목적㈜는 상법 제542조에 따른 신설합병의 방식으로 합병할 수 없으며, 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 제9조 제15항 제4호에 따른 주권비상장법인과 합병하는 경우 회사가 소멸하는 방식으로 합병할 수 없습니다. 또한, 정관 제58조에 의거 다음 각 호의 어느 하나에 해당하는 자 및 회사와는 합병할 수 없습니다.

피합병법인인 ㈜밸로프는 정관 제63조(합병을 위한 중점 산업군)에서 정의하는 관련 산업군에 부합합니다.

II. 합병 가액 및 그 산출근거

1. 합병의 방법 및 요령

본 합병은 코스닥시장 주권상장법인인 교보9호기업인수목적 주식회사가 주권비상장법인인 주식회사 밸로프를 흡수합병하는 방식입니다. 따라서 본 합병으로 합병법인인 교보9호기업인수목적 주식회사는 존속하고, 피합병법인인 주식회사 밸로프는 소멸되어 해산합니다.

본건 합병의 합병가액 평가는 자본시장과금융투자업에관한법률 시행령 제176조의5 제3항의 규정에 의거 주권상장법인인 기업인수목적회사의 특례규정을 적용하여 합병법인은 기준 주가에 할인율을 반영한 평가가액(단, 기준주가에 할인율을 반영한 평가가액이 자산가치에 미달할 경우 자산가치로 할 수 있음)을, 피합병법인은 기업인수목적회사인 합병법인과 협의하여 정한 평가방법인 증권의발행및공시등에관한규정 제5-13조 및 동규정 시행세칙 제4조 내지 제8조의 규정에 의거하여 본질가치(자산가치와 수익가치를 1과 5의 비율로 가중산술평균한 가액)를 합병가액으로 하여 산출된합병비율로 피합병법인 주주에게 합병법인 주식 등을 교부할 예정입니다.

2. 합병비율에 대한 평가

2.1 합병당사회사 개요

본 합병의 당사회사인 교보9호기업인수목적 주식회사 및 주식회사 밸로프의 개요는 다음과 같습니다.

(출처 : 합병당사회사 제시자료 및 전자공시시스템 사업보고서)
(주1) 평가의견서 제출일 현재 법인등기부등본상의 주식수 및 자본금입니다.
(주2) 2021년 12월 31일 현재의 한국채택국제회계기준에 의한 감사보고서상 자산총액입니다.
(주3) 2021년 12월 31일 현재 임직원수입니다.

2.2 평가 개요

합병당사회사는 교보9호기업인수목적 주식회사와 주식회사 밸로프 간의 합병을 실시함에 있어 2022년 4월 12일에 이사회 결의를 거쳐 금융위원회에 주요사항보고서를 제출할 계획인 바, 동 주요사항보고서상의 합병가액의 산정에 대하여 본 평가인은아래의 관련규정을 적용하여 코스닥시장 주권상장법인인 합병법인과 주권비상장법인인 피합병법인의 1주당 합병가액을 산정하였으며, 이를 기초로 합병비율의 적정성을 검토하였습니다.

<관련 규정>
- 자본시장과금융투자업에관한법률 165조의4, 동법 시행령 제176조의5
- 증권의발행및공시등에관한규정 제5-13조, 동규정 시행세칙 제4조 내지 제8조

2.3 평가방법

2.3.1 기준재무제표

주권상장법인인 합병법인과 주권비상장법인인 피합병법인 모두 한국채택국제회계기준에 따라 재무제표를 작성하고 있습니다. 따라서, 증권의발행및공시등에관한규정제5-13조 제2항에서 규정하고 있는 합병가액 산정시 주권상장법인이 가장 최근 제출한 사업보고서에서 채택하고 있는 회계기준을 기준으로 산정하도록 정하고 있는 규정은 충족된다고 판단되는 바, 본 평가에서는 합병법인이 최근 결산연도 기준으로 제출한 2021년 12월 31일의 한국채택국제회계기준에 의하여 감사받은 재무제표 및 피합병법인이 제출한 한국채택국제회계기준에 의하여 작성된 2021년 12월 31일의 재무제표를 이용하여 합병비율을 산출하였습니다.

2.3.2 기준시가에 할인율 및 할증률을 반영한 평가가액 분석방법

주권상장법인인 합병법인의 기준주가는 자본시장과 금융투자업에 관한 법률 시행령 제176조의5에 따라 합병을 위한 이사회결의일과 합병계약을 체결한 날 중 앞서는 날의 전일을 기산일로 최근 1개월간의 거래량가중산술평균종가, 최근 1주일간의 거래량가중산술평균종가, 최근일의 종가를 산술평균한 가액을 기준으로 100분의 30(계열회사 간 합병의 경우에는 100분의 10)의 범위에서 할인 또는 할증한 가액으로 산정하는 바 본 건 합병에서는 할인 또는 할증한 가액(본건 합병에서는 10.07% 할인한가액)으로 산정하였습니다.

2.3.3 본질가치 분석방법

주권비상장법인인 피합병법인의 본질가치는 증권의발행및공시등에관한규정시행세칙 제4조 내지 제6조에 따라 자산가치와 수익가치를 1과 5의 비율로 가중산술평균한가액으로 산정하였습니다. 본질가치 산정을 위한 분석기준일은 증권의발행및공시등에관한규정 시행세칙 제8조에 따라 주요사항보고서를 제출하는 날의 5영업일 전일(2022년 4월 5일)입니다.

본질가치 중 자산가치와 수익가치 분석방법은 다음과 같습니다.

2.3.3.1 자산가치 분석방법

자산가치는 증권의발행및공시등에관한규정시행세칙 제5조에 따라 분석기준일 현재의 발행주식 1주당 순자산가액으로 하였으며, 순자산가액은 주요사항보고서 제출일이 속하는 사업연도의 직전 사업연도말(2021년 12월 31일)의 재무상태표의 자본총계에서 다음의 금액을 가감하여 산정하였습니다.

2.3.3.2 수익가치 분석방법

수익가치 분석방법은 미래의 수익성에 대한 기준 또는 할인의 대상에 따라 현금흐름할인모형, 배당할인모형 및 이익할인법 등 다양한 평가방법이 있으며, 증권의발행 및공시등에관한규정시행세칙 제6조에 따르면 수익가치는 현금흐름할인모형, 배당할인모형 등 미래의 수익가치 산정에 관하여 일반적으로 공정하고 타당한 것으로 인정되는 방법을 적용하여 합리적으로 산정하도록 되어있습니다.

본 평가인은 수익가치를 현금흐름할인법으로 산정하였습니다. 현금은 기업의 모든 활동을 경제적으로 환산시켜 주는 지표이며, 기업이 창출하는 현금흐름은 기업의 모든 기대수익과 위험을 반영한 결과물입니다. 따라서, 현금흐름할인법은 일반적으로 회사의 기업가치를 가장 잘 반영한다고 인정됩니다. 특히, 피합병법인의 주요 사업이속한 게임산업의 경우, PC 및 모바일 온라인 게임 시장의 중장기적인 성장이 예상되는 점을 고려할 때 향후 피합병법인의 영업상 변동사항을 중장기적으로 반영할 수 있는 현금흐름할인법이 합리적인 평가방법인 것으로 판단됩니다.

배당평가법을 적용하기 위해서는 일관성 있는 배당실적이 존재하여야 합리적인 추정이 가능하나 피합병법인이 배당실적이 없으며, 이익할인법은 추정기간이 2사업연도로 성장성이 낮고 매년 이익 수준이 비슷한 기업에 적합한 분석방법이기 때문에 평가대상의 향후 성장성 및 영업상의 변동사항을 정확하게 반영하지 못할 가능성이 존재하여 실질적인 가치를 측정하는 데 적합하지 않을 수 있습니다. 따라서, 본 평가에서는 피합병법인에 가장 합리적일 것으로 판단되는 현금흐름할인법을 수익가치 산정방법으로 채택하였습니다.

각 수익가치 분석방법의 주요 내용은 다음과 같습니다.

(1) 현금흐름할인법

현금흐름할인법은 평가대상으로부터 기대되는 미래 현금유입액을 측정한 후 할인율을 적용하여 현재가치를 산정하는 방법입니다. 현금흐름은 다양하게 정의될 수 있으며, 일반적으로 주주에게 귀속되는 잉여현금흐름, 기업전체에 귀속되는 잉여현금흐름 등을 사용합니다.

기업잉여현금흐름할인법은 일정기간 동안 기업의 현금흐름을 추정하여 추정기간의 기업잉여현금흐름과 추정기간 이후의 기업잉여현금흐름을 가중평균자본비용(WACC: Weighted Average Cost of Capital)으로 할인한 현재가치의 합으로 영업가치를 산정한 후 비영업용자산을 가산하여 기업가치를 산출하며, 산출된 기업가치에서 이자부부채만큼 차감함으로써 최종적으로 자기자본가치를 산정합니다.

(2) 배당할인법

향후 예상되는 배당금을 현재가치로 할인하는 모형으로, 투자자의 입장에서 투자는 피투자기업의 미래수익 또는 미래현금흐름이 투자자에게 지급되는 배당을 통해서 실현된다라는 가정에서 출발합니다. 따라서 투자자 입장에서의 기업가치는 향후에 기대되는 피투자기업으로부터의 배당금을 적정한 할인율로 할인한 현재가치가 될 것이라는 논리입니다.

이런 배당할인법에 의한 가치평가는 회사의 배당정책이 자의적인 의사결정사항으로 장기간의 미래 배당금을 추정하는데 어려움이 있으며, 피합병법인과 같이 배당성향을 분명하게 알 수 없는 경우, 적정가치를 반영하기 어렵다고 판단됩니다.

(3) 이익할인법

이익할인법은 회계상 이익을 적정한 할인율로 할인하여 기업가치를 산정하는 방법으로, 개정전 증권의 발행및공시등에관한규정 및 상속세및증여세법 등에서 사용되고 있습니다. 2012년 12월 개정전 증권의발행및공시등에관한규정에서는 수익가치를 향후 2사업연도(주요사항보고서를 제출하는 날이 속하는 사업연도와 그 다음 사업연도)의 주당 추정이익에 자본환원율을 적용하여 주당 수익가치를 산정하였습니다. 자본환원율은 대상 기업의 가중평균차입이자율의 1.5배와 상속세및증여세법시행령에따라 고시되는 이율(10%) 중 높은 이율을 적용하도록 하였습니다.

이러한 수익가치 산정방법은 현금흐름할인법에 비해 계산이 간단하고 이해하기 쉬우나, 향후 2개년의 추정손익이 영원히 계속됨을 전제하고 있으며, 평가대상회사의 향후 성장성 및 영업상의 변동사항을 정확하게 반영하지 못할 가능성이 존재한다는 단점이 있습니다.

2.3.4 상대가치 분석방법

자본시장과금융투자업에관한법률시행령 제176조의5에 의하면 본질가치에 따른 가격으로 합병비율을 산정하는 경우에는 금융위원회가 정하여 고시하는 방법에 따라 산정한 유사한 업종을 영위하는 법인의 가치(이하 "상대가치")를 비교하여 공시하여야 합니다.

증권의발행및공시등에관한규정시행세칙 제7조에 따르면, 상대가치는 피합병법인과 한국거래소 업종분류에 따른 소분류 업종이 동일한 주권상장법인 중 매출액에서 차지하는 비중이 가장 큰 제품 또는 용역의 종류가 유사한 법인으로서 최근 사업연도말주당법인세비용차감전계속사업이익과 주당순자산을 비교하여 각각 100분의 30 이내의 범위에 있는 3사 이상의 법인(이하 "유사회사")의 주가를 기준으로 유사회사별 비교가치를 평균한 가액의 30% 이상을 할인한 가액과 분석기준일 이전 1년 이내에 유상증자를 하거나 전환사채 또는 신주인수권부사채를 발행한 사실이 있는 경우 그 거래가액을 가중산술평균한 가액을 100분의 10 이내로 할인 또는 할증한 가액(이하 "유상증자 등으로 인한 주당 최근 거래가액")을 산술평균한 가액으로 산정하도록 하고 있습니다.

다만, 분석기준일 이전 1년 이내에 유상증자 등을 한 사실이 없는 경우 혹은 분석기준일 이전 1년 이내에 유상증자 등을 하였더라도 유상증자 등으로 인한 주당 최근 거래가액이 유사회사별 비교가치를 평균한 가액의 30% 이상을 할인한 가액보다 큰 경우에는 유사회사별 비교가치를 평균한 가액의 30% 이상을 할인한 가액을 상대가치로 적용하도록 하고 있습니다.

한편, 유사회사가 3사 미만인 경우에는 유사회사별 비교가치를 산출하지 아니하며, 이 경우 피합병법인의 합병가액 산정시 상대가치는 반영되지 않습니다.

유사회사별 비교가치는 다음 산식에 따라 산정하도록 되어 있습니다.

유사회사의 주가는 당해 기업의 보통주를 기준으로 분석기준일의 전일부터 소급하여1월간의 종가를 산술평균하여 산정하되, 그 산정가액이 분석기준일의 전일종가를 상회하는 경우에는 분석기준일의 전일종가로 하되, 만약 계산기간 내에 배당락 또는 권리락이 있을 때에는 그 이후의 가액을 기준으로 계산하도록 되어 있습니다.

유사회사는 증권의발행및공시등에관한규정시행세칙 제7조 제5항에 따라 다음의 요건을 구비하는 모든 법인을 대상으로 합니다.

본 평가에서는 한국채택국제회계기준에 의하여 감사받은 별도 또는 개별재무제표를 이용하여 유사회사의 주당법인세비용차감전계속사업이익과 주당순자산가액을 산정하였습니다.

3. 합병비율 평가결과

3.1 합병비율 평가요약

합병법인 및 피합병법인의 합병가액과 이에 따른 합병비율은 다음과 같습니다.

(출처 : 이정회계법인 Analysis)
(주1) "자본시장과금융투자업에관한법률시행령 제176조의5"에 의하여 주권상장법인인 합병법인의 합병가액은 기준주가에 할인율을 반영한 평가가액으로 평가하였습니다. 주권비상장법인인 피합병법인의 기준주가는 주권비상장법인이므로 산정하지 아니하였습니다.
(주2) "증권의발행및공시등에관한규정시행세칙 제4조 내지 제6조" 및 자본시장법시행령 제176조의5 3항에 따라 피합병법인이 주권비상장법인인 경우 기업인수목적회사와 협의하여 정하는 가액으로서, 자산가치와 수익가치를 각각 1과 5의 비율로 가중산술평균한 가액으로 산정하였습니다.
(주3) 주권비상장법인인 피합병법인의 유사회사 선정기준을 충족시키는 유사한 주권상장법인이 3사 미만이므로 상대가치를 산정하지 아니하였습니다.

3.2 합병당사회사의 합병가액 산정

3.2.1 합병법인의 합병가액 산정

주권상장법인의 합병가액은 원칙적으로 기준주가를 적용하되, 기준주가가 자산가치보다 낮은 경우에는 자산가치로 할 수 있습니다. 본 건 합병법인의 합병가액은 자산가치보다 기준주가에 할인율을 반영한 평가가액이 높기에 본 평가에서는 기준주가에할인율을 반영한 평가가액을 합병가액으로 산정하였습니다.

(출처 : 한국거래소 및 이정회계법인 Analysis)

3.2.1.1 합병법인의 기준주가 산정

합병법인의 기준주가에 할인율을 반영한 평가가액은 자본시장과금융투자업에관한법률 시행령 제176조의5 제1항 제1호에 따라 합병을 위한 이사회 결의일(2022년    4월 12일)과 합병계약을 체결한 날(2022년 4월 12일) 중 앞서는 날의 전일(2022년 4월 11일)을 기산일로 한 최근 1개월간의 거래량 가중산술평균종가, 최근 1주일간의거래량 가중산술평균종가, 최근일의종가를 산술평균한 가액을 기준으로 100분의 30의 범위(계열회사 간 합병의 경우 100분의 10)에서 할인 또는 할증한 가액(본 건 합병에서는 10.07% 할인한 가액)으로 산정하였습니다.

본 합병의 경우 합병을 위한 이사회 결의일과 합병계약을 체결한 날 모두 2022년 4월 12일이므로 합병을 위한 이사회 결의일의 전일인 2022년 4월 11일이 기산일입니다. 최근 1개월 가중산술평균종가는 2022년 3월 12일부터 2022년 4월 11일까지의 종가와 거래량을 이용하며 최근 1주일 가중산술평균종가는 2022년 4월 5일부터 2022년 4월 11일까지의 종가와 거래량을 이용합니다.

(출처 : 한국거래소 및 이정회계법인 Analysis)

한편, 상기 기준시가 산정을 위해 2022년 4월 11일을 기산일로 하여 소급한 1개월 주가 및 거래량 현황과 1개월 및 1주일의 가중산술평균종가는 다음과 같습니다.

(출처 : 한국거래소 및 이정회계법인 Analysis)

3.2.1.2 합병법인의 자산가치 산정

합병법인의 1주당 자산가치는 증권의발행및공시등에관한규정시행세칙 제5조에 따라 주요사항보고서를 제출하는 날이 속하는 사업연도의 직전 사업연도말 현재의 한국채택국제회계기준에 의해 감사받은 개별재무제표상의 자본총계에서 일부 조정항목을 가감하여 산정된 순자산가액을 분석기준일 현재의 발행주식총수로 나누어 산정하였습니다. 다만, 합병법인의 발행주식총수 산정시 합병법인이 발행한 전환사채는 전환가능성이 없는 것으로 판단하여 고려하지 않았습니다. 본 합병은 자본시장과금융투자업에관한법률 시행령 제176조의5 제3항의 규정에 의거 주권상장법인인 기업인수목적회사의 특례규정을 적용하는 합병으로 합병기일 이후 6개월 혹은 1년간 합병법인의 전환사채는 전환할 수 없습니다. 합병법인의 1주당 자산가치 산정내역은 다음과 같습니다.

합병법인의 1주당 자산가치 산정내역은 다음과 같습니다.

(출처 : 합병법인 제시자료 및 이정회계법인 Analysis)
(주1) 증권의발행및공시등에관한규정시행세칙 제5조에 따라 주요사항보고서를 제출하는 날이 속하는 사업연도의 직전사업연도말인 2021년 12월 31일 현재 한국채택국제회계기준에 의해 감사받은 재무제표상 금액을 적용하였습니다.
(주2) 분석기준일 현재 법인등기부등본 상의 발행주식총수입니다.

3.2.2 피합병법인의 합병가액 산정

자본시장과금융투자업에관한법률시행령 제176조의5 제3항 2호 나목 및 증권의발행및공시등에관한규정 시행세칙 제4조의 규정에 의거하여 주권비상장법인인 피합병법인의 합병가액은 본질가치(자산가치와 수익가치를 각각 1과 5의 비율로 가중산술평균한 가액)로 평가하였습니다.

(출처 : 이정회계법인 Analysis)
(주1) 상대가치는 비교목적으로 분석하였으나 3개 이상의 유사회사가 존재하지 않아가치를 산정하지 아니하였습니다.
(주2) 본 평가에서는 합병가액 평가의 적정성을 검토하기 위하여 금융감독원 "외부평가업무 가이드라인" 문단30의 내용에 따라 다음과 같이 피합병법인의 최근 주식거래현황 등을 고려하였습니다. 금융감독원 "외부평가업무 가이드라인"의 문단 30에 의하면 평가자는 대상자산의 최근 2년간 거래 가격, 과거 평가실적 등이 존재하고 입수가능한 경우 이를 고려하여 최종가치 산출에 반영 여부를 검토하여야 하며, 시장에서충분한 기간 거래된 후 그 대상물건의 내용에 정통한 거래 당사자간에 성립된다고 인정되는 적정가격과 평가방법으로 구한 가치가 차이가 나는 경우 반드시 가치 조정 여부를 고려하여야 하며, 가치 조정을 하지 않는 경우 가치조정을 하지 않는 사유를 문서화하고 평가의견서에 기재하여야 합니다.

(1) 최근 2년간 주식 양수도 내역

최근 2년간 주식양수도 거래 중 거래가격 정보가 입수가능한 거래는 아래와 같습니다.

(출처 : 피합병법인 제시자료)

(2) 최근 2년간 유상증자 내역

(출처 : 피합병법인 제시자료)

(3) 최근 2년간 자본거래 내역

피합병법인은 2010년 10월 상환전환우선주 761,528주를 발행하였으며, 이후 10대 1 감자를 진행하여 2020년 9월 25일에 해당 상환전환우선주 76,153주를 보통주  76,153주로 전환함에 따라, 분석기준일 현재 상환전환우선주는 없습니다.

(4) 비상장주식 거래사이트 거래가격 현황

다음의 비상장주식 거래사이트를 조사한 결과, 동 사이트에 게시된 피합병법인의 최근 시세 정보는 존재하지 않습니다.

(출처 : 상기 인터넷 사이트 및 이정회계법인 Analysis)

(5) 검토의견

최근 2년간 피합병법인 주식의 양수도 거래 내역 검토 결과 본 평가인은 거래가격 합의에 영향을 미친 구체적인 가치평가 결과 및 주요 가정에 대한 정보를 입수할 수 없었으며, 거래가격정보를 알 수 있는 거래는 모두 주주 간 합의에 의해 이루어진 양수도 거래였습니다.

또한, 피합병법인의 최근 2년간 유상증자 거래는 당시 과거 손익 및 재무현황 등을 고려한 구체적인 평가방식이 아닌 인수자와의 합의에 의해 결정됨에 따라 구체적인 평가방법 및 가정사항에 대한 정보를 입수할 수 없었습니다.

따라서 피합병법인의 최근 2년간 주식 양수도 및 유상증자 거래는 가치조정 검토대상에 해당하지 않는다고 판단됩니다.

한편, 피합병법인의 주식을 장외시장(38커뮤니케이션, 피스톡, K-OTC, 증권플러스 비상장)에서 확인한 결과 피합병법인의 주식이 거래되지 않는 것을 확인하였습니다.

검토 결과 상기 거래들의 주당 거래가액이 금융감독원 "외부평가업무 가이드라인" 문단30의 내용에 따른, "시장에서 충분한 기간 거래된 후 그 대상물건의 내용에 정통한거래당사자 간에 성립한다고 인정되는 적정가격"이라고 판단할 수 있는 충분하고 합리적인 근거를 확인하지 못하였으며, 따라서 본 평가에서 산정한 합병가액에 대한 추가적인 가치 조정은 반영하지 않았습니다.

3.2.2.1 피합병법인의 본질가치 산정

주권비상장법인인 피합병법인의 합병가액은 증권의발행및공시등에관한규정 시행세칙 제4조 내지 제6조에 따라 평가하여 자산가치와 수익가치를 각각 1과 5의 비율로 가중산술평균한 가액으로 산정하였습니다.

(1) 피합병법인의 자산가치 산정

피합병법인의 1주당 자산가치는 증권의발행및공시등에관한규정시행세칙 제5조에 의거하여, 주요사항보고서 제출일이 속하는 사업연도의 직전 사업연도말 현재 한국채택국제회계기준에 의해 감사받은 재무상태표상의 자본총계에서 일부 조정항목을 가감하여 산정한 순자산가액을 분석기준일 현재의 발행주식총수로 나누어 산정하였습니다.

(출처 : 피합병법인 제시자료 및 이정회계법인 Analysis)
(주1) 증권의발행및공시등에관한규정시행세칙 제5조에 따라 주요사항보고서를 제출하는 날이 속하는 사업연도의 직전사업연도말인 2021년 12월 31일 현재 한국채택국제회계기준에 의해 감사받은 재무제표상 금액을 적용하였습니다.

(주2) 분석기준일 현재 피합병법인이 보유한 시장성 없는 투자주식의 내역은 다음과 같으며, 이 중 취득원가로 평가하는 시장성 없는 투자주식의 순자산가액과 취득원가의 차이를 조정 내역은 다음과 같습니다.

(출처 : 피합병법인 제시자료 및 이정회계법인 Analysis)
(*1) 피투자회사 장부가액은 피합병법인의 2021년말 재무제표 상의 장부금액입니다.
(*2) 피투자회사 순자산가액은 피합병법인의 2021년말 순자산가액에 지분율을 적용한 금액입니다.
(*3) 지분율을 고려한 순자산가액이 장부가액보다 높으므로 해당 금액을 가산하였습니다.
(주3) 피합병법인은 2022년 4월 유상증자를 실시하였으며, 이로 인한 주식의 변동 내역은 다음과 같습니다.

(출처 : 피합병법인 제시자료 및 이정회계법인 Analysis)

유상증자로 인한 자본의 변동 내역은 다음과 같습니다.

(출처 : 피합병법인 제시자료 및 이정회계법인 Analysis)
(*1) 주식발행초과금은 2,080,500,000원이며 신주발행으로 인한 비용 689,060원을 차감하였습니다.

(2) 피합병법인의 수익가치 산정

피합병법인의 주당 수익가치는 증권의발행및공시등에관한규정시행세칙 제6조에 따라 미래의 수익가치 산정에 관하여 일반적으로 공정하고 타당한 것으로 인정되는 모형 중에서 현금흐름할인모형을 적용하여 산정하였습니다. 상세내역은 "IV. 피합병법인의 수익가치 산정 세부내역"에 기술되어 있습니다.

(출처 : 피합병법인 제시자료 및 이정회계법인 Analysis)

3.2.2.2 피합병법인의 상대가치 산정

자본시장과금융투자업에관한법률시행령 제176조의5에 의하면 주권상장법인과 주권비상장법인 간의 합병인 경우 비상장법인의 합병가액 산정시 주권상장법인 중 유사회사를 선정하여 유사회사의 주가를 기준으로 한 비교가치인 상대가치를 증권신고서에 비교하여 공시하도록 하고 있습니다. 이에 따른 유사회사 산정 검토결과는 다음과같습니다.

(1) 유사회사 선정요건

증권의발행및공시등에관한규정시행세칙 제7조에 따르면, 상대가치를 산출하기 위해서는 주권비상장법인인 피합병법인과 한국거래소 업종분류에 따른 소분류 업종이 같은 주권상장법인 중 매출액에서 차지하는 비중이 가장 큰 제품 또는 용역의 종류가 유사한 법인으로서 최근사업연도말 주당법인세비용차감전계속사업이익과 주당순자산을 비교하여 각각 100분의 30 이내의 범위에 있는 법인으로서, 다음 각 호의 요건을 구비하는 3사 이상의 주권상장법인으로 하여야 합니다.

따라서, 본 합병비율의 평가 시 증권의발행및공시등에관한규정시행세칙 제7조의 한국거래소 업종분류에 따른 소분류 업종이 피합병법인과 동일한 주권상장법인 중 매출액에서 차지하는 비중이 가장 큰 제품 또는 용역의 종류가 유사한 주권상장법인의 요건을 충족하는 유사회사의 존재 여부를 검토하였습니다.

(2) 유사회사의 검토결과

피합병법인인 주식회사 밸로프는 한국거래소 업종분류에 따른 소분류업종 분류상 "소프트웨어 개발 및 공급업(표준산업분류 J58211)"을 영위하고 있습니다. 본 평가인의 검토 결과, 한국거래소 업종분류에 따른 소분류업종인 "소프트웨어 개발 및 공급업"에 해당하는 주권상장법인 140개사(코넥스상장법인 제외)를 유사회사로 판단하고검토하였습니다.

동 140개사 중 매출액에서 차지하는 비중이 가장 큰 제품 또는 용역의 종류가 피합병법인과 유사한 "게임 개발 및 공급업"이며, 최근 사업연도말 주당법인세비용차감전 계속사업이익과 주당순자산을 피합병법인의 주당법인세비용차감전계속사업이익과 주당순자산과 비교한 결과 각각 100분의 30 이내의 범위에 있는 회사가 3사 미만이므로 피합병법인의 합병가액 산정시 유사회사별 비교가치를 산출하지 아니하였습니다.

(3)  유사회사 요건 충족 여부 검토

1) 제품 또는 용역의 종류가 유사한 주권상장법인 검토

분석기준일 현재 한국거래소 업종분류에 따른 소분류업종이 "소프트웨어 개발 및 공급업"에 속하는 140개사 중에서 매출액에서 차지하는 비중이 가장 큰 제품 또는 용역의 종류(게임 개발 및 공급업)가 피합병법인과의 유사성 및 매출규모의 검토결과는 다음과 같습니다.

(출처 : 한국거래소, 전자공시시스템 및 이정회계법인 Analysis)

2) 증권의발행및공시에관한규정 시행세칙 제7조 제1항 제1호 요건 검토

상기에서 검토된 피합병법인의 유사기업에 해당하는 주권상장법인 3개사의 최근사업연도말 주당법인세비용차감전계속사업이익과 주당순자산을 비교하였으며, 증권의발행및공시등에관한규정 시행세칙 제7조 제1항 제1호의 요건을 모두 충족하는 회사는 존재하지 않습니다.

(출처 : 한국거래소, 전자공시시스템 및 이정회계법인 Analysis)
(주1) 최근사업연도 법인세비용차감전계속사업이익을 발행주식수로 나누어 계산하였습니다.
(주2) 최근 사업연도 자본총계를 발행주식수로 나누어 계산하였습니다.
(주3) 주당법인세비용차감전계속사업이익과 주당순자산을 피합병법인의 주당법인세비용차감전계속사업이익과 주당순자산과 비교하여 각각 100분의30 이내인 경우 요건을 충족합니다.

3.3 피합병 법인에 대한 이해 및 추정재무제표

3.3.1 산업에 대한 이해

피합병법인은 온라인 및 모바일 게임의 개발 및 공급업을 영위하고 있습니다. PC 및 모바일 온라인 게임의 퍼블리싱/리퍼블리싱 서비스를 목적으로 2007년 5월 설립하여, 분석기준일 현재 다수의 PC 온라인 게임 및 모바일 온라인 게임을 공급하고 있습니다. 이 외에 일부 게임에 대한 운영대행, 개발대행업무를 위탁받아 수익을 창출하고 있습니다.

주요 용어에 대한 설명은 다음과 같습니다.

(1) 게임 산업

게임 산업은 엔터테인먼트 산업군에 속하면서도 다른 엔터테인먼트 산업과는 다른 특성을 가지고 있습니다. 상대적으로 저렴한 비용으로 가상 공간에서 다른 사람과 상호 활동을 하면서 여가시간을 즐길 수 있는 수단이며, 이러한 특성으로 인해 경기불황시나 펜데믹 상황에서도 엔터테인먼트 대체재로 주목을 받아 왔습니다. 경기가 활황일 때는 게임 이용자의 지출 규모가 커지고, 불황 시에는 타 산업으로부터 이용자가 유입되는 구조를 가지고 있으며, 최근처럼 펜데믹 상황이 장기간 지속되는 상황에서는 다른 사람들이나 커뮤니티와의 상호 활동을 지속적으로 유지할 수 있는 공간과 수단이 되었습니다. 이처럼, 게임 산업은 경기변동이나 펜데믹 상황에 따른 영향을 크게 받지 않음은 물론, 더 나아가 위기 상황에서 다른 산업이나 엔터테인먼트를 대체하는 수단이 됩니다.

최근 게임 산업은 대부분 다운로드와 게임 플레이는 무료로 진행할 수 있도록 하면서게임 내 아이템을 판매하는 방식으로 유료화 수익 모델을 채택하고 있는데, 이러한 방식이 과거에 게임을 기기로 다운로드 받으면서 과금되는 방식보다 상대적으로 경기의 변동을 덜 받게 합니다. 이용자가 게임을 다운로드 하여 얼마든지 무료로 게임을 즐길 수 있으므로, 상대적으로 부담 없이 게임에 쉽게 접근하여 경험해 볼 수 있기때문입니다.

공간적 제약이 많은 PC 게임 같은 경우 일반적으로 휴가철 등의 요인으로 대외 여가 활동이 왕성한 6~8월에는 매출이 하락하며, 반대로 대외 여가 활동이 날씨로 인해 위축되는 연말/연초에는 매출이 상승하는 등 계절적 요인이 일부 존재합니다. 반면, 공간적 제약을 적게 받는 모바일 게임의 경우는 이용 형태 등에서 뚜렷한 계절성을 보이지 않습니다. 또 한, 결제 수단과 직접 손쉽게 연동되어 있고 휴대가 간편한 모바일 이용 환경의 특성상, 출퇴근 시간, 휴가지 등 어디서나 게임을 즐길 수 있기 때문입니다. 초기 게임 시장은 캐주얼류 게임을 위주로 짧은 시간에 부담 없이 즐길 수 있는 방향으로 진행되었지만, 통신 환경과 기기의 발전과 더불어 점차 긴 시간동안 게임에 머물면서 동시에 게임, 커뮤니티 활동, 거래 등을 진행할 수 있는 방향으로 발전해 왔습니다. 앞으로는 게임이 엔터테인먼트, 커뮤니티와 같은 소비 활동을 뿐만 아니라 게임내에서 개인 수입도 창출할 수 있는 "돈 버는 게임" 으로써의 역할도 점차 확대되어 점점 현실 세계를 대리, 대체하는 수단으로까지 자리매김 할 것이 예상됩니다.

경기변동 및 계절적 요인과 별개로 최근 2019년 12월 COVID-19가 최초 발생하여 2020년 2월 이후 전세계로 확장되고, 사람들의 이동이 제한되며 기업활동이 위축되자전세계 실물경제가 크게 둔화되었습니다. 이러한 상황에서도 게임산업은 타 산업군과는 달리 오히려 수혜를 입는 모습을 보이고 있습니다. 전염성 질병이 발발하고 사람들의 교류가 질병을 확산시키는 상황에서 게임은 각 개인이 대면 교류 없이 혼자서유익하게 시간을 보낼 수 있는 도구로 활용되거나 온라인 환경에서 비대면 교류 방식으로 사람들간의 교류를 가능하게 하는 도구로 활용되며 그 기능적 중요성이 확대되고 있습니다. 실제로 COVID-19 기간동안 기존 게임을 이용하지 않았던 사람들을 포함한 이용자들의 게임 이용은 증가한 것으로 판단되며, 이러한 점을 미루어 볼 때, COVID-19 상황이 당분간 지속되거나 향후 유사한 질병의 유행 시에도 게임 산업은비대면으로 즐길 수 있는 엔터테인먼트이자 커뮤니케이션 도구로써 지속적인 성장을할 수 있을 것으로 기대됩니다.

(가) 국내 게임산업 현황

한국콘텐츠진흥원에서 발간한 "2021년 대한민국 게임백서"에 의하면, 2020년 국내 게임 시장규모는 COVID-19의 여파에도 불구하고, 2019년 대비 21.3% 성장한 18조 8,855억 매출 규모로 성장하였으며, 2021년은 20조 매출 규모를 넘어서 지속적으로 성장할 것이 예상됩니다. 하지만, 지속적인 게임 시장의 성장에도 불구하고 치열한 시장 경쟁과 마케팅 및 게임 개발 원가의 상승 요인으로 인해 게임 시장이 대작과 대형 퍼블리셔 위주로 재편되면서 빈익빈 부익부 현상은 갈수록 심해지고, 충분한 경쟁력을 보유한 게임이 시장 환경의 요인으로 인해 게임 서비스를 조기 종료하거나 국내시장에서 도태되는 상황이 심화되고 있는 상황이며, 이러한 환경하에서 원가와 마케팅 비용은 낮추면서 서비스를 정상적으로 진행할 수 있는 새로운 사업 모델의 필요성이 갈수록 늘어나고 있습니다.

국내 게임시장 전체 규모 및 성장률(2011~2020년)

(출처 : 2021 대한민국 게임백서)

1) 모바일 게임 산업 위주의 시장 형성

모바일 기기의 편리한 접근성과 하드웨어 사양의 향상으로 고품질 게임을 언제 어디서나 쉽게 즐길 수 있게 되면서, 모바일 게임 시장은 꾸준하게 성장세를 이어왔습니다. 2020년은 COVID-19 여파로 실내 활동이 더 늘어나 모바일 게임 매출도 큰 폭으로 증가하여 모바일 게임 시장 규모는 10조 8,311억 원으로 집계되어 국내 게임 산업전체에서 차지하는 비중은 57.4%를 기록하였습니다.

2020년 국내 게임 시장의 분야별 비중

(출처 : 2021 대한민국 게임백서)

2) 2021년 시장 현황 분석

2021년 국내 게임 시장 규모는 2020년 대비 약 6.1% 상승한 20조 422억 원에 달할
것으로 전망하였습니다. 2021년에도 COVID-19의 유행이 계속되면서, 모바일과 콘솔 게임을 중심으로 게임 제작 및 배급 시장은 성장을 이어갈 것으로 예측됩니다. 또 PC방과 아케이드 게임장 등 유통 시장은 2020년 영업 제한으로 큰 손해를 입었는데,2021년은 기저 효과로 인해 소폭 성장이 예상됩니다.

2021년 PC 게임 시장 규모는 2020년 대비 4% 감소한 4조 7,058억 원 정도로 예상됩니다. PC 게임은 상대적으로 개발비가 많이 들고 이용자도 감소해 신작 출시가 줄고 있어 PC 게임 시장은 정체되거나 소폭 감소할 전망입니다. PC방은 영업 제한이 다소 완화되고, 기저 효과로 인해 2021년부터는 매출이 점차 회복할 것으로 예상됩니다.
COVID-19의 영향으로 모바일 게임 부문은 신규 이용자가 많이 늘어났습니다. 또한접근성이 뛰어난 장점 덕분에 모바일 게임 시장은 앞으로도 지속적인 성장이 예상되어 2021년 매출은 전년 대비 9.5% 증가한 11조 8,654억 원에 이를 것으로 예상됩니다.

국내 게임 시장 규모(2019~2023년)

(출처 : 2021 대한민국 게임백서)

3) 국내 게임 시장 전망

글로벌 전문평가기관인 IMARC가 추정한 우리나라 게임 시장 전망(2022~2027년)은다음과 같습니다.

(출처 : IMARC, Gaming Market: Global Industry Trends, Share, Size, Growth, Opportunity and Forecast 2022-2027)

전문평가기관인 IMARC가 추정한 국내 게임시장 전망은 평기기관의 차이로 인하여 "2021대한민국 게임백서"에서 제시된 2020~2023년의 수치와 차이는 있으나 그 흐름은 비슷한 것으로 판단됩니다.
IMARC 보고서에 따르면, 피합병법인의 사업분야인 온라인(Online) 시장이 오프라인(Offline) 시장 대비 상대적으로 높은 시장 전망을 나타내며, 모바일 온라인의 성장률이 15.4%로 가장높고, PC 오프라인 성장률이 2.5%로 가장 낮게 나타나며, PC 온라인도 4.47%로 모바일 대비 낮은 성장률을 보이고 있습니다.

(나) 세계 게임 시장 현황

1) 플랫폼 별 세계 게임 시장 점유율 추이

2020년 기준 세계 게임 시장 규모는 전년 대비 11.7% 증가한 2,096억 5,800만 달러로 나타났습니다. 특히 모바일 게임이 전년 대비 22.4% 증가하여 게임 산업 성장을 견인했고, 다음으로 콘솔 게임이 14.6%, PC 게임이 5.4% 성장했습니다. 다만 아케이드 게임은 전년 대비 9.2% 감소하였습다.

세계 게임 시장 규모(2018~2023년)

(출처: 2021 대한민국 게임백서 - PwC(2021), Enterbrain(2021), JOGA(2021), iResearch(2021), Play Meter(2016), NPD(2021))

2016년 이후 세계 게임 시장에서 가장 높은 비중을 차지하고 있는 모바일 플랫폼은
2020년에도 893억 4,800만 달러 규모로 전체 게임 시장에서 42.6%를 점유한 것으로 나타납니다. 다음으로 높은 비중을 차지하는 콘솔 게임의 비중은 26.6%이며 시장규모는 558억 2,600만 달러 수준입니다. PC 게임 시장은 335억 1,200만 달러로 점유율은 16.0%였고, 아케이드 게임 시장은 309억 7,300만 달러로 점유율은 14.8%로나타났습니다.

스마트폰 디바이스의 성능 향상과 초고속 무선망 확대 등이 맞물려 모바일 플랫폼의 게임 시장 점유율은 앞으로 더욱 증가해, 2023년 세계 게임 시장에서 모바일 게임의 비중은 44.8%를 차지할 전망입니다. 반면 아케이드 게임의 비중은 2023년에 12.8%까지 줄어들 것으로 예상됩니다.

플랫폼 별 세계 게임 시장 점유율(2020년,2023년)

(출처 : 2021 대한민국 게임백서 - PwC(2021), Enterbrain(2021), JOGA(2021), iResearch(2021), Play Meter(2016), NPD(2021))

① 모바일 게임 시장 현황

"2021 대한민국 게임백서"에 따르면, 2020년 세계 모바일 게임 시장 규모는 2019년 대비 22.4% 증가한 893억 4,800만 달러를 기록하였습니다. 모바일은 가장 규모가 큰 게임 플랫폼이면서 성장률도 가장 높습니다. 북미 지역은 2021년 8.5% 성장으로 다소 주춤해지고, 유럽은 10.9% 성장이, 아시아는 모바일 게임의 가장 큰 시장으로, 2021년 12.5% 성장이 예상되었습니다. 시장 규모가 가장 작은 남미 지역도 성장률은 매우 높은데, COVID-19가 발생하기 전인 2019년에 40.6%, 2020년은 15.7% 성장하였으며, 2021년에도 23.3% 성장이 예상됩니다.

세계 모바일 게임 시장(2018~2023)

(출처: 2021 대한민국 게임백서 - Enterbrain(2021), PwC(2021))

② PC 게임 시장 현황

"2021 대한민국 게임백서"에 따르면, 2020년 세계 PC 게임 시장 규모는 약 335억 1,200만 달러로 전년 대비 5.4% 성장한 것으로 나타납니다. 모바일이나 콘솔 게임 플랫폼에 비해서는 성장률이 낮지만, COVID-19 영향으로 2019년의 역성장(-2%)을 딛고, 비교적 높은 성장률을 기록하였습니다.

PC 게임 분야에서 가장 큰 비중을 차지하고 있는 곳은 아시아 지역입니다. 2020년 아시아 PC 게임 시장은 4% 성장에 그쳤지만, 게임 강국인 한국과 중국을 중심으로 한 아시아 지역은 2021년에 10.8%의 높은 성장률을 기록할 것으로 예상됩니다. PC,모바일, 콘솔 등 플랫폼을 넘나드는 크로스 플랫폼이 증가하면서 PC는 여전히 중요한 게임 하드웨어 역할을 하고 있으며, 특히 한국과 중국의 경우 이스포츠 팬층을 중심으로 PC 게임의 인기가 높습니다.
북미의 2020년 PC 게임 시장 규모는 전년 대비 11.7% 증가해 가장 높은 성장률을 보여주었으며, 2021년에도 11.1% 성장하여 타 권역에 비해 높은 성장세가 예측됩니다.

세계 PC 게임 시장(2018~2023년)

(출처: 2021 대한민국 게임백서 - Enterbrain(2021), PwC(2021))

2) 지역별 세계 게임 시장 점유율 추이

2023년 세계 권역별 게임 시장 점유율은 2020년에 비해 아시아와 북미는 증가하고, 유럽은 감소할 전망입니다. 모바일 게임에서 세계 시장을 선도하고 있는 한국과 중국의 성장으로 인해 아시아 권역의 세계 게임 시장 점유율은 2020년 43.2%에서 2023년에는 44.6%로 1.4%p 증가가 예상됩니다. 반면 유럽은 게임 산업이 성장하였는데도 타 권역보다 성장률이 뒤지면서 2023년 세계 게임 시장 비중은 2020년에 비해 2.6%p 감소한 28.6%로 전망되었습니다.

권역별 세계 게임 시장 점유율(2020년,2023년)

(출처 : 2021 대한민국 게임백서 - PwC(2021), Enterbrain(2021), JOGA(2021), iResearch(2021), Play Meter(2016), NPD(2021))

3) 세계 게임 시장 규모 및 전망

글로벌 전문평가기관인 IMARC가 추정한 세계 게임 시장 전망(2022~2027년)은 다음과 같습니다.

(출처 : IMARC, Gaming Market: Global Industry Trends, Share, Size, Growth, Opportunity and Forecast 2022-2027)

전문평가기관인 IMARC가 추정한 세계 게임시장 전망은 평기기관의 차이로 인하여 "2021대한민국 게임백서"에서 제시된 2020~2023년의 수치와 차이는 있으나 그 흐름은 비슷한 것으로 판단됩니다.
IMARC 보고서에 따르면, 한국 시장과 유사하게 모바일 게임 시장이 가장 높게 나타나고 PC 게임 시장이 낮게 나타나고 있습니다.

콘솔 게임의 경우, 한국은 그 비중이 낮으나, 유럽, 미국에서는 전통적으로 모바일, PC보다 콘솔게임이 더 높은 점유율을 기록하고 있으며, 온라인(Online) 시장에서는  평균 성장률 9.28%를 상회하는 12.08%의 높은 성장률로 모바일 다음으로 높은 성장이 예상됩니다.

① 모바일 게임 시장 전망

글로벌 전문평가기관인 IMARC가 추정한 세계 지역별 모바일 온라인 게임 시장 전망(2022~2027년)은 다음과 같습니다.

(출처 : IMARC, Gaming Market: Global Industry Trends, Share, Size, Growth, Opportunity and Forecast 2022-2027)

모바일 온라인 게임 시장은 세계 모든 지역에서 높게 나타고 있으며, 라틴 아메리카 지역의 성장률이 16.02%로 가장 높고, 전통적으로 콘솔 게임의 인기가 높은 유럽이 13.55%로 가장 낮게 나타납니다.

② PC 게임 시장 전망

글로벌 전문평가기관인 IMARC가 추정한 세계 지역별 PC 온라인 게임 시장 전망(2022~2027년)은 다음과 같습니다.

(출처 : IMARC, Gaming Market: Global Industry Trends, Share, Size, Growth, Opportunity and Forecast 2022-2027)

PC 온라인 게임 시장은 아직 PC의 보급률이 낮은 중동 및 아프리카 지역에서만 10%가 넘는  높은 성장률을 기록하고 있으며 그 외 지역에서는 5% 이내로 모바일 온라인 게임 대비 낮게 나타나고 있습니다. 특히 전통적으로 콘솔 게임의 인기가 높은 유럽은 0.64%로 가장 낮게 나타납니다.

PC 게임은 모바일 게임에 비해 개발비가 많이 들기 때문에 신규 게임의 출시가 줄어들고 있어 장기적으로는 모바일 게임과 같은 높은 성장을 기대하기는 어려울 것으로 판단됩니다.

(다) 게임업계와 NFT

NFT(Non-Fungible Token)는 하나의 토큰을 다른 토큰으로 대체하는 것이 불가능한디지털 자산을 의미하는데, 토큰마다 서로 가치가 달라 희소성을 지닌다는 특성이 있습니다. 즉, 디지털 창작물의 소유권, 저장 장소를 블록체인상에 저장하여 소유자에게 희소성, 소유권을 부여할 수 있는 장점이 있습니다.

NFT는 이용자가 게임을 즐기며 돈을 벌 수 있는 P2E(Play to Earn) 트렌드를 실현시킬 수 있는 기술로 주목받고 있습니다. 현재까지는 게임에서 이기 위해 돈을 써야 하는 구조였다면, NFT 도입 하에서는 자신의 캐릭터를 NFT화해 타 유저에게 판매하거나 자신 소유한 아이템 거래소에서 매각해 현금 수익을 획득할 수도 있습니다. 즉, 게임 내 활동으로 사용자는 토큰 또는 NFT를 얻고, 토큰을 현금화하거나 NFT를 더 높은 가격에 판매함으로써 수익 창출이 가능합니다.

법적 규제 및 NFT 코인의 차익거래로 인한 시장 교란 등 이슈도 발생하고 있으나, 새로운 트렌드에 대한 기대함이 훨씬 높은 상황입니다. 국내 업체 중에서는 위메이드가NFT를 적용한 "미르4 글로벌"을 서비스 하고 있고, 펄어비스, 넷마블, 엔씨소프트 등국내 유수의 게임회사들이 NFT 관련 사업을 앞다투어 진행하고 있어 게임 시장의 규모가 NFT 및 블록체인 생태계 기반으로 더욱 성장할 것으로 기대됩니다.

3.3.2 피합병법인에 대한 이해

3.3.2.1 피합병법인의 개요

(1) 피합병법인의 개요

피합병법인은 2007년 5월 3일에 설립되었으며, PC 온라인 게임과 모바일 온라인 게임의 퍼블리싱/리퍼블리싱을 주력 사업으로 진행하고 있습니다.  피합병법인은 서울시 금천구 가산동 디지털로 130, 601호(가산동,남성프라자)에 본사를 두고 있으며, 분석기준일 현재 자본금은 454,839천원이며, 발행한 주식의 총수는 보통주 909,678주입니다.

(2) 피합병법인의 연혁

피합병법인의 연혁은 다음과 같습니다.

(출처 : 피합병법인 제시자료)

(3) 주요 사업 현황

피합병법인은 리퍼블리싱 사업 모델 방식을 통해 자체 개발한 다양한 장르의 PC 온라인 게임 및 모바일 온라인 게임을 개발 및 서비스 하고 있습니다. 현재까지 약 30여종 이상의 PC 온라인 게임 및 모바일 온라인 게임을 개발하여 서비스 하였으며, 알피지(RPG) 게임에 대한 개발 기술 노하우를 바탕으로 개발 비용 및 시간을 단축하여 비용 효율화 및 최적화 작업을 통해 성공 가능성이 높은 시장을 선정하여 게임을 빠르게 출시할 수 있는 역량을 갖추고 있습니다. 게임 수명이 짧고 게임내 수익 모델이 비교적 단순한 캐주얼 게임 보다는 게임 수명이 길고 게임내 다양한 수익 모델이 있어 수익 창출에 유리한 알피지 게임을 위주로 서비스를 진행하고 있습니다.

현재 피합병법인이 제공하고 있는 주요 게임의 내역은 다음과 같습니다.

(출처 : 피합병법인 제시자료)

(가) PC 온라인 게임

피합병법인이 서비스하고 있는 주요 PC 온라인 게임은 다음과 같습니다.

구 분	'군주' 온라인	'아틀란티카' 온라인	'로스트사가'	'이카루스' 온라인
게임 이미지	군주	아틀란티카	로스트사가	이카루스
서비스 시점	2011년7월	2016년 5월	2017년 7월	2017년 11월
장르	MMORPG	MMORPG	대전 액션	MMORPG
특징	정치/경제 시스템 퀘스트, 커뮤니티 커뮤니케이션 시스템 무료 게임 플레이 아이템 판매 게임, 멀티플레이 지원 저사양 기기지원	턴방식 전략 게임 경영/경제 시스템 탐험, 육성 시스템 무료 게임 플레이 아이템 판매 게임	다양한 게임모드 풍부한 용병과 장비 콤보와 육성 시스템 무료 게임 플레이 아이템 판매 게임	화려한 그래픽 펠로우 시스템 연계 시스템 길드/세력 시스템 무료 게임 플레이 아이템 판매 게임
서비스플랫폼	자사 VFUN 플랫폼	자사 VFUN 플랫폼	자사 VFUN 플랫폼	자사 VFUN 플랫폼
서비스 지역	한국, 북미유럽	한국, 일본, 중화권, 동남아, 북미유럽	한국, 중화권, 동남아	한국, 일본, 중화권, 동남아, 북미유럽

(출처 : 피합병법인 제시자료, 2022년 1월 기준)

구 분	'컴벳 암즈'	'N-AGE'	'블랙스쿼드'	'알투비트'
게임 이미지	컴뱃암즈	n-age	블랙스쿼드	알투비트
서비스 시점	2017년11월	2020년 4월	2020년 9월	2021년 11월
장르	FPS	MMORPG	FPS	리듬 레이싱 게임
특징	논스톱 액션가능 멀티플레이어 슈팅 강력한 클랜 시스템 다양한 전투 구역 무료 게임 플레이 아이템 판매 게임	현실 세계를 재연한 다양한 MAP/코스튬 풍부한 NPC/아이템 강력한PVP시스템 커뮤니티 시스템 무료 게임 플레이 아이템 판매 게임	강력한 타격감 사실적인 그래픽 다양한 매치 모드 차별화된 클랜 시스템 전투 및 방어 시스템 무료 게임 플레이 아이템 판매 게임	다양한 음악과 무대 간편한 조작법 다양한 대전 모드 라이선스/레벨 시스템 커뮤니티 시스템 무료 게임 플레이 아이템 판매 게임 저사양 기기 지원
서비스플랫폼	자사 VFUN 플랫폼	자사 VFUN 플랫폼	자사 VFUN 플랫폼	자사 VFUN 플랫폼
서비스 지역	일본, 북남미, 유럽	한국, 중화권	한국, 중화권, 북미유럽	한국, 중화권

(출처 : 피합병법인 제시자료, 2022년 1월 기준)

(나) 모바일게임

피합병법인이 서비스하고 있는 주요 모바일 온라인 게임은 다음과 같습니다.

구 분	'이카루스 M'	'피쉬아일랜드'
게임 이미지	이카루스m	피쉬아일랜드
서비스 시점	2019년 7월	2021년 11월
장르	MMORPG	스포츠 게임
특징	진화된 모바일 전투 시스템 펠로우 시스템 세력/클래스 시스템 비행 레이드, 다양한 엔드 컨텐츠 무료 게임 플레이 아이템 판매 게임 IOS, AOS 환경에서 모두 플레이 가능	타이밍 터치 액션 풍부한 물고기 및 정령 선택 기능 캠페인 모드/협동 모드 등 다양한 모드 가챠, 획득, 육성, 재화충전 시스템 무료 게임 플레이 아이템 판매 게임 광고와 연계된 부가 수입 창출
서비스 플랫폼	IOS, AOS 플랫폼 (애플, 구글,원스토어,갤럭시 스토어)	AOS 플랫폼 (구글, 원스토어, 갤럭시 스토어)
서비스 지역	한국, 글로벌	한국

(출처 : 피합병법인 제시자료, 2022년 1월 기준)

3.3.2.2 피합병법인의 재무제표

(1) 별도 재무상태표

한국채택국제회계기준에 의한 2019년에서 2021년까지 별도재무상태표는 다음과 같습니다.

(출처 : 피합병법인 제시자료 및 감사보고서)
(주1) 첨부된 별도재무제표는 한국채택국제회계기준에 의하여 작성되었으며, 2021년과 2020년 별도재무제표는 감사받은 재무제표 입니다.

(2) 별도 손익계산서

한국채택국제회계기준에 의한 2019년에서 2021년까지 별도손익계산서는 다음과 같습니다.

(출처 : 피합병법인 제시자료 및 감사보고서)
(주1) 첨부된 별도재무제표는 한국채택국제회계기준에 의하여 작성되었으며, 2021년과 2020년 별도재무제표는 감사받은 재무제표 입니다.

(3) 연결 재무상태표

한국채택국제회계기준에 의한 2019년에서 2021년까지 연결재무상태표는 다음과 같습니다.

(출처 : 피합병법인 제시자료 및 감사보고서)
(주1) 첨부된 연결재무제표는 한국채택국제회계기준에 의하여 작성되었으며, 2021년과 2020년 연결재무제표는 감사받은 재무제표 입니다.

(4) 연결 손익계산서

한국채택국제회계기준에 의한 2019년에서 2021년까지 연결손익계산서는 다음과 같습니다.

(출처 : 피합병법인 제시자료 및 감사보고서)
(주1) 첨부된 연결재무제표는 한국채택국제회계기준에 의하여 작성되었으며, 2021년과 2020년 연결재무제표는 감사받은 재무제표 입니다.

3.3.3 피합병법인의 수익가치 산정내역

3.3.3.1 평가방법의 개요

피합병법인의 수익가치는 영업현금흐름할인법에 의하여 향후 추정기간 동안의 영업이익을 추정한 후 법인세 등을 감안한 세후영업이익에서 감가상각비, 운전자본의 증감을 반영하고, 투자현금흐름(CAPEX: Capital Expenditure)을 차감하여 기업잉여현금흐름(FCFF: Free Cash Flow to Firm)을 산출한 후, 산출된 기업잉여현금흐름에 내재된 위험을 반영한 가중평균자본비용(WACC: Weighted Average Cost of Capital)으로 할인하여 영업가치를 산정한 후, 비영업용자산을 가산하고, 이자부부채를 차감하여 평가하였습니다.

3.3.3.2 평가방법의 전제조건

(1) 평가기준일

본 평가는 주요사항보고서 제출일이 속하는 사업연도의 직전 사업연도말인 2021년 12월 31일을 평가기준일로 하여 수행하였습니다.

(2) 평가에 이용한 재무제표

본 평가시 이용한 과거 재무제표는 피합병법인의 한국채택국제회계기준(K-IFRS)에 의하여 감사받은 별도재무제표입니다.

(3) 현금흐름 분석기간

현금흐름 분석기간은 합리적으로 예측가능한 미래로써 현금흐름이 정상상태(Steadystate)에 도달하리라 예측되는 기간으로 2022년 01월 01일부터 2026년 12월 31일까지의 5개년의 현금흐름 및 영구현금흐름이 발생하는 2027년의 현금흐름을 추정하였으며, 현금흐름은 연중 균등하게 발생한다고 가정하였습니다.

(4) 계속기업가정과 영구성장률

본 평가에서는 계속기업가정하에 추정기간 현금흐름의 현재가치에 영구현금흐름의 현재가치를 합산하여 기업 전체의 영업현금흐름의 현재가치를 산정하였습니다. 영구현금흐름의 현재가치는 추정기간 이후의 FCFF를 기준으로 한 추정기간 종료시점에서의 예상 기업가치의 현재가치로서, 추정기간 이후의 현금흐름은 성장률을 반영한 영구현금흐름을 가정하여 산출하였습니다. 본 평가에서는 피합병법인이 속한 산업의특성 및 성장률, 피합병법인의 과거 성장률, 물가상승률 등을 고려하여 1%의 영구성장률을 적용하였습니다.

(5) 주요 거시경제지표

2022년~2026년까지의 소비자물가상승률, 명목임금상승률 등 주요 거시경제지표는 다음과 같은 시장분석기관의 전망치를 적용하였습니다.

(출처 : Economist Intelligence Unit(2021년 12월))

상기 거시경제지표의 출처로 활용한 Economist Intelligence Unit은 영국의 시사경제주간지 이코노미스트를 발간하는 Economist Group의 계열사로서, 국가별 경제ㆍ정치 전반에 대해 분석, 중장기 예측 및 각종 국가 거시경제 산업 지표를 제공하는 국제적 신뢰도가 높은 기관입니다.

(6) 법인세율

법인세비용은 추정기간 동안 발생한 과세소득을 기준으로 하여 다음의 현행 법인세율(지방소득세 포함)을 적용하여 추정하였습니다.

3.3.3.3 수익가치 산정내역

(1) 피합병법인의 수익가치 산정 결과

추정기간 동안의 잉여현금흐름과 피합병법인의 수익가치 산정 결과는 다음과 같습니다.

(출처 : 피합병법인 제시자료 및 이정회계법인 Analysis)
(주1) 영구현금흐름의 현재가치는 추정기간의 최종연도인 2026년의 영업현금흐름(FCFF)이 향후 영구적으로 지속된다는 추정방법인 영구성장모형을 적용하여 추정하였으며, 그 세부 산정내역은 다음과 같습니다.  
본 평가에서는 영구성장률로 1%를 적용하였으며, 할인율(가중평균자본비용)에서 영구성장률을 차감하여 잔존기간 자본환원율을 구한 후, 추정기간 이후 첫째연도의 FCFF를 자본환원율로 나누어 추정기간 종료시점에서의 영업가치를 계산한 후, 이를 다시 할인하여 평가기준일 현재의 현재가치를 산출하였습니다. 한편, 추정기간 이후 첫째연도에는 전년도 대비 영구성장률 만큼 증가한 영업이익이 발생하고, 감가상각비와 CAPEX가 동일하며, 순운전자본은 전년도 대비 영구성장률 만큼 증가한다는 가정하에 추정기간 이후 첫째연도의 FCFF를 산정하였습니다.

(출처 : 피합병법인 제시자료 및 이정회계법인 Analysis)
(*1) 일반적으로 영구성장률은 추정기간 이후 장기적인 전체 경제성장률을 초과할 수 없으며, 해당기업이 속한 국가의 장기적 경제성장률이나 해당업종의 장기적 성장전망을 초과하지 않는 범위 내에서 결정되어야 합니다. 피합병법인이 영위하고 있는 게임산업의 경우, 2022~2027년 기간동안 한국의 성장률이 10.7%, 전세계 성장률이 9.3%로 추정될 정도로 높은 성장률을 나타낼 것으로 예측됩니다. 본 평가에 있어서는 시장전망자료 및 추정기간(2022년~2026년) 피합병법인의 평균성장률 및 소비자물가상승률 등을 모두 고려하여 이를 초과하지 않는 범위내에서 장기성장이 기대되는 수준을 1.0%로 보아 영구성장률로 적용하였습니다.

(출처 : IMARC, Gaming Market: Global Industry Trends, Share, Size, Growth, Opportunity and Forecast 2022-2027)


(주2) 평가기준일 현재 피합법병인의 비영업자산 내역은 다음과 같습니다.

(출처 : 피합병법인 제시자료 및 이정회계법인 Analysis)

(*1) 현금및현금성자산은 피합병법인이 평가기준일 현재 보유하고 있는 가액 8,152,905천원에 2022년 4월 유상증자로 인한 유입액 2,089,302천원을 가산하였습니다.
현금성자산 조정액은 영업현금보유액 입니다. 영업현금보유액은 피합병법인의 영업현금 보유정책에 따라 2022년의 영업비용과 CAPEX 합계액에서 유ㆍ무형자산 감가상각비를 제외한 금액의 0.5개월분으로 산정하였으며, 세부 산출내역은 다음과 같습니다.

(출처 : 피합병법인 제시자료 및 이정회계법인 Analysis)
(*2) 단기금융상품은 하나은행에 대한 정기예금입니다.

(*3) 종속기업투자자산은 지분평가액과 장부가액 중 작은 금액으로 비영업자산에 반영하였습니다.

(출처 : 피합병법인 제시자료 및 이정회계법인 Analysis)

(주3) 분석기준일 현재 피합병법인의 법인등기부등본상 보통주 발행주식총수입니다.

(2) 민감도 분석결과

가중평균자본비용(WACC) 및 영구성장률을 변수로 하여 1주당 수익가치에 대한 민감도 분석을 수행한 결과는 다음과 같습니다.

(출처 : 피합병법인 제시자료 및 이정회계법인 Analysis)

3.3.3.4 매출액 세부추정 내역

피합병법인은 주로 리퍼블리싱 사업 모델 방식을 통해 다양한 장르의 "PC 온라인 게임" 및 "모바일 온라인 게임"을 개발 및 서비스 하고 있습니다. 국내외 게임시장에서 전략적 제휴 가능성 및 시장성이 있다고 판단되는 외부 개발사의 게임을 국내 및 글로벌 시장에 리퍼블리싱하고 있으며, 지금까지 30여종 이상의 게임을 전세계에 서비스해 왔습니다.

피합병법인은 알피지(RPG)를 비롯한 다양한 장르의 게임에 대한 개발 기술 노하우를 바탕으로 개발 비용 및 시간을 단축하여 비용 효율화 및 최적화 작업을 통해 성공 가능성이 높은 시장을 선정하여 게임을 빠르게 출시할 수 있는 역량을 갖추고 있습니다. 게임 수명이 짧고 게임내 수익 모델이 비교적 단순한 캐주얼 게임 보다는 게임 수명이 길고 게임 내 다양한 수익 모델이 있어 수익 창출에 유리한 알피지 게임을 위주로 서비스를 진행하고 있으며, 분석기준일 현재 20여종의 게임을 서비스하고 있습니다.

피합병법인의 영업과 관련하여 퍼블리싱과 리퍼블리싱의 의미는 다음과 같습니다.

피합병법인의 매출은 PC 온라인 게임 매출, 모바일 온라인 게임 매출, 사용료수익 및운영/개발대행수수료수익 등으로 구성되어 있으며, 각 매출(영업수익) 형태에 대한 상세 내역은 다음과 같습니다.

피합병법인의 과거 실적 및 추정기간 동안의 추정 매출은 다음과 같습니다.

(출처 : 피합병법인 제시자료 및 이정회계법인 Analysis)
(주1) 2021년부터 발생하지 않아 추정기간 동안 발생하지 않는 것으로 판단하였습니다.

(1) PC 온라인 게임 매출

PC 온라인 게임 매출은 게임서비스 제공에 따른 아이템, 정액권 판매에 따라 발생합니다. 기존 IP홀더가 운영, 보유하고 있던 게임을 이관받아 재출시 하여 수익을 발생시키므로 시장성장률 보다는 확보된 개발권 또는 사업권의 개수에 따라 해당 매출의 변동이 크게 나타납니다.

본 평가에서는 미래 매출 추정시 분석기준일 현재 확인된 시장데이터, 피합병법인의 과거 성장률, 그리고 미래 사업계획 및 신규 IP 계약 실적을 참고하였습니다.

피합병법인의 과거 실적 및 추정기간 동안의 PC 온라인 게임 매출은 다음과 같습니다.

(출처 : 피합병법인 제시자료 및 이정회계법인 Analysis)

(주1) 신규 게임매출은 피합병법인이 IP홀더로부터 새로이 이관받아 출시하는 게임관련 매출을 의미합니다.

PC 온라인 게임은 평가기준일 현재 운영되고 있는 게임에 대한 국내외 매출, 2022년이후부터 제공 예정인 신규 게임에 대한 국내외 매출로 구분하여 추정하였습니다.

(가) 현재 운영되고 있는 PC 온라인 게임 매출

(출처 : 피합병법인 제시자료 및 이정회계법인 Analysis)

게임 별 상세 내역은 다음과 같습니다.

(출처 : 피합병법인 제시자료 및 이정회계법인 Analysis)
(주1) 해외에서 서비스되고 있는 게임에 대한 매출입니다.
(주2) 평가기준일 현재 2년이 경과하지 않아 충분한 MAU 데이터를 확보할 수 없어 피합병법인이 장기간 운영하고 있는 게임의 MAU(게임 유형별 2017~2021년 MAU 감소율)를 대용치로 적용하였습니다.

평가기준일 현재 운영되고 있는 PC 온라인 게임 매출과 관련한 주요 가정은 다음과 같습니다.

(출처 : 피합병법인 제시자료 및 이정회계법인 Analysis)

(나) 신규 PC 온라인 게임 매출

신규 PC 온라인 게임 매출은 피합병법인이 운영하고 있는 "로스트사가", "이카루스" 처럼 타 IP홀더가 운영하고 있던 게임을 이관받아 피합병법인의 플랫폼에서 운영함에 따라 발생하는 매출입니다.

(출처 : 피합병법인 제시자료 및 이정회계법인 Analysis)

(주1) 피합병법인은 2022년 1월부터 네오위즈로부터 "블레스 언리쉬드"에 대한 개발권 및사업권을 이관받아 출시하였으며, 이 외 추가 게임을 확보하여 출시 준비 중 입니다.

2022년부터의 신규 게임 매출과 관련한 주요 가정은 다음과 같으며, 피합병법인이 제시한 사업계획 및 2022년 초 이미 운영되고 있거나 운영 예정인 게임의 매출액을 고려하였습니다.

(출처 : 피합병법인 제시자료 및 이정회계법인 Analysis)

본 추정시 적용한 전문 시장조사기관에서 발표한 시장성장률 성장률 내역은 다음과 같습니다.

(출처 : IMARC, Gaming Market: Global Industry Trends, Share, Size, Growth, Opportunity and Forecast 2022-2027, 2022년 2월)

IMARC는 IMARC는 중소기업 및 포춘지 선정 500대 기업으로 구성된 고객에게 시장 조사 보고서 및 컨설팅 서비스를 제공하고 있으며, 미국과 인도에 사무실을 두고 있는 세계적인 시장조사/컨설팅 기관입니다. 해당 보고서의 신뢰성 검토를 위하여 회사 담당자와 인터뷰를 수행하였으며, "2021 대한민국 게임백서"와 비교 검토한 결과, 보고서에 기재된 미래 전망 수치는 충분히 합리적인 것으로 판단하였습니다. 이에 따라 본 평가 목적으로 IMARC가 2022년 2월 발행한 "세계의 게임시장 연구보고서"를 참고하였습니다.

상기 추정에 따른 "국내 신규 게임"에 대한 연도별 추정 내역은 다음과 같습니다.